去美元化叙事的黄金内核

2023年8月24日，南非约翰内斯堡桑顿会议中心。一份四十三页的英文文件在各国代表团手中传阅，封面印着金砖国家领导人第十五次会晤的官方标识。宣言正文第44段至第47段涉及货币合作，措辞精确到每一个形容词：“我们强调鼓励金砖国家及其贸易伙伴之间使用本币进行国际贸易和金融交易的重要性”——“鼓励”，不是“要求”，不是“建立”。“我们责成各国财长和央行行长考虑本币结算和支付工具问题，并在下一次峰会前提交报告”——“考虑”，不是“决定”，不是“启动”。全文未出现“去美元化”一词。

这份文件在数小时内被全球主要财经媒体转译为另一种语言。路透社的标题是“金砖扩容挑战美元霸权”。彭博社：“金砖峰会瞄准去美元化”。《金融时报》的标题更审慎——“金砖讨论共同货币构想，美元主导地位暂难撼动”——但内文仍将“本币结算”与“美元替代方案”并列讨论。从宣言文本到媒体叙事之间，一个未经授权的跳跃已经完成。

这个跳跃本身，而非宣言内容，构成了理解2020年代“去美元化”叙事的第一个分析对象。要理解这一跳跃的发生机制，需要回到宣言措辞所体现的利益结构。第44段的“鼓励使用本币”和第45段的“研究金砖支付系统”并非同等量级的承诺。

前者是对既有实践的追认——中俄贸易中人民币结算比例在2022年已超过百分之五十，中国与巴西在2023年3月达成以本币结算的双边安排——后者则指向一个尚未定义、尚未设计、甚至尚未完成可行性论证的未来机构。宣言将两者并列，暴露了金砖成员国之间在货币合作议程上的根本分歧：那些已经拥有双边本币结算安排的国家希望将现有实践多边化；那些本国货币不具备国际使用条件的国家则担心多边化会固化不对等的货币地位。这一分歧在扩容后只会加深。同日，峰会正式接纳沙特阿拉伯、伊朗、阿拉伯联合酋长国、埃及、埃塞俄比亚和阿根廷为新成员，六国将于2024年1月1日正式加入。

扩容后的金砖十一国覆盖全球GDP的约百分之三十七、全球人口的约百分之四十六、全球石油产量的约百分之四十三。仅从体量数字看，这似乎是一个足以挑战现有国际货币秩序的经济集团。但体量数字从来不等于货币权力。货币权力的本质不是生产多少商品，而是谁发行的债务工具被第三方愿意持有。

从这个标准衡量，扩容后金砖的内部货币格局呈现高度不对称的结构：一端是人民币，正在区域化但远未全球化；另一端是其他成员国的货币，几乎不具备任何国际使用场景；中间则是美元——它仍然是大多数金砖成员国对外贸易计价和结算的实际媒介，也是其外汇储备中占比最高的单一资产。这一结构的不对称性在各国央行储备资产组合的变化中清晰可见。世界黄金协会2023年第三季度数据显示，中国央行自2022年11月至2023年9月连续十一个月增持黄金，累计增持约二百三十吨，将黄金储备推高至约两千一百九十吨。

同一时期，中国人民银行持有的美国国债从2021年底的约一点零七万亿美元降至2023年9月的约七千七百八十亿美元，减持幅度约百分之二十七。两组数据放在一起，很容易得出“中国以黄金替代美债”的结论。但这个结论忽略了一个关键事实：中国减持美债的同时，其外汇储备总额并未同比例缩减。

2023年9月中国外汇储备余额为三万一千一百五十一亿美元，较2021年底的三万二千五百零二亿美元仅下降约百分之四。这意味着减持美债释放的美元大部分并未转换为黄金或其他非美元资产，而是重新配置到了美国机构债、短期国债或其他美元计价工具中。黄金增持的绝对量——二百三十吨按当时市价约合一百五十亿美元——在中国三万多亿美元外汇储备的体量中仅占约百分之零点五。这不是资产替代，而是资产组合的边际调整。这一调整的逻辑更接近保险精算而非地缘政治对抗。

一个持有大量美元资产的国家面临的风险不是美元体系突然崩溃——这种极端情景的概率极低且几乎无法对冲——而是美元体系可能被武器化的尾部风险。2022年2月俄罗斯央行外汇储备被冻结的事件为所有持有美元资产的主权国家提供了一个前所未有的参照点：约三千亿美元的外汇储备在数天内被冻结，其中大部分是存放在七国集团国家央行和商业银行中的证券和存款。这一行动的冲击力不在于其规模——被冻结资产占俄罗斯外汇储备总额的近一半——而在于它打破了主权国家外汇储备享有事实豁免权的长期默契。

在此之前，央行存放在其他央行的储备资产被认为不受单边制裁影响，因为冻结他国央行资产将动摇整个国际储备体系的信任基础。2022年2月之后，这个假设不再成立。俄罗斯储备冻结事件对各国央行储备管理行为的影响并非均质。对于与美国存在潜在地缘对抗风险的国家——中国首当其冲——这一事件意味着美元资产的信用风险从零变成了一个需要纳入计算的正值。

但这个正值仍然很小：美国对中国央行资产实施全面冻结的概率远低于俄罗斯的情形，因为中美经济的相互嵌入程度远超美俄经济。中国出口的约百分之十六销往美国市场，中国制造业深度融入以美元计价的全球供应链，中国企业和金融机构在离岸美元市场拥有巨额头寸。任何针对中国央行资产的制裁都将引发全球金融体系的连锁震荡，其反冲力之大足以让任何一届美国政府审慎权衡。

因此，中国央行的理性选择不是抛售美债——大规模抛售会压低美债价格，损害自身剩余头寸的估值——而是在维持美元资产总体敞口的同时，逐步增加黄金这种不受任何主权管辖的资产在储备组合中的权重。这不是逃离美元体系，而是在美元体系内部购买一份尾部风险保单。黄金在这份保单中的角色由其制度属性而非物理属性决定。它之所以能够充当尾部风险对冲工具，不是因为它是“稀缺贵金属”——铂和钯同样稀缺但从未获得同等的储备地位——而是因为它拥有一整套独立于任何主权信用体系之外的交易、托管和结算基础设施。

伦敦金银市场协会的合格交割名单确保了全球主要金库中的金条具有统一的成色和规格标准；纽约商品交易所的黄金期货合约提供了高流动性的价格发现和对冲工具；国际清算银行和各国央行之间的黄金账户体系使得黄金可以在不涉及商业银行信用风险的情况下完成跨境转移。

这套制度基础设施的运转不依赖任何单一主权国家的法律体系或支付系统。当美元支付通道可能被关闭时，黄金仍然可以通过实物转移完成最终结算。这种制度独立性是比特币或其他加密资产至今未能复制的：数字黄金的拥趸试图用算法替代制度信任，但算法无法在制裁环境中确保资产的跨境流动性——当交易所被迫遵守制裁法规、稳定币发行方冻结特定地址中的资金时，加密资产恰恰暴露了它们对现有主权法律体系的深层依赖。

将视线从中国转向其他金砖成员国，储备资产组合调整的逻辑呈现出不同的面向。印度储备银行自2019年以来持续增持黄金，至2023年9月黄金储备总量约八百吨，占外汇储备总额的约百分之八点五。

但印度增持黄金的驱动力与其说是对美元体系的不信任，不如说是对卢比本身的信心不足。2022年7月，印度储备银行推出卢比国际贸易结算机制，允许进出口商以卢比计价和结算贸易。政策设计者的设想是：印度作为全球第五大经济体、第三大石油进口国和最大的大米出口国，其贸易伙伴应该愿意接受卢比作为结算货币。

现实给出了相反的答案。到2023年中，卢比结算机制启动近一年后，以卢比结算的贸易总额不足两亿美元，仅占印度同期对外贸易总额的约万分之二。俄罗斯——印度卢比结算机制最重要的目标伙伴——在与印度的石油贸易中拒绝了卢比支付的方案。俄罗斯央行行长纳比乌琳娜在2023年5月的一次公开讲话中间接回应了此事：俄罗斯与印度的贸易顺差导致俄方每月积累约十亿美元的卢比盈余，而卢比的可兑换性有限，俄方无法将这些卢比有效配置到其他资产中。这个案例揭示了一个常被“去美元化”叙事忽略的基本事实：货币的国际化不是一个意愿问题，而是一个能力问题。

一种货币要成为国际贸易的计价和结算工具，至少需要满足三个条件。第一，发行国必须拥有深度和开放的金融市场，使得贸易伙伴可以将积累的该货币头寸投资于多样化的金融资产。第二，该货币必须实现资本账户下的可自由兑换，否则贸易伙伴无法将盈余兑换为其他所需货币。第三，发行国的中央银行必须愿意承担最终做市商的角色，在流动性紧张时向离岸市场提供该货币的流动性支持。

这三个条件，印度目前一个都不具备。印度政府债券市场的外国投资者参与度极低，卢比在资本账户下仍受到严格管制，印度储备银行对卢比国际化可能带来的汇率波动和货币政策自主权削弱持审慎态度。在这样的制度基础上推动卢比结算，就像在没有铺设铁轨的情况下试图开行高速列车——动力再强也只能在原地空转。印度的困境在金砖国家中具有普遍性。巴西雷亚尔、南非兰特、埃及镑、阿根廷比索——这些货币没有一个具备国际化的制度基础。

即便是沙特里亚尔和阿联酋迪拉姆，虽然其发行国拥有庞大的主权财富基金和稳定的经常账户盈余，但它们的货币仍锚定美元，其货币政策的独立性受制于盯住汇率制度。沙特阿拉伯货币管理局自1986年以来将里亚尔以三点七五比一的汇率盯住美元，这一安排为沙特经济提供了名义锚，但也意味着沙特无法单方面推动里亚尔成为独立于美元的国际结算工具——任何试图脱离美元体系的货币安排都将首先动摇里亚尔本身的信用基础。

正是这一结构约束解释了沙特和阿联酋在黄金储备问题上的微妙姿态。沙特货币管理局的官方黄金储备数据长期维持在三百二十三吨不变，但市场机构普遍怀疑沙特通过主权财富基金或其他政府账户持有额外黄金头寸。世界黄金协会2023年的一份报告含蓄地指出，部分中东国家央行的官方储备数据可能低估了实际黄金持有量，因为主权财富基金购入的黄金有时不纳入央行储备统计。阿联酋的情况更为透明：其央行黄金储备从2019年的约七点五吨增至2023年的约七十五吨，增幅近十倍。

但同期阿联酋的主权财富基金——阿布扎比投资局、穆巴达拉投资公司等——继续大量投资于美元计价资产，包括美国国债、美国商业地产和私募股权基金。对这些基金而言，黄金是投资组合中的分散化工具，不是美元的替代品。在一个以美元资产为基准的投资组合中增加百分之二至百分之五的黄金配置，可以改善组合的风险收益特征；将百分之二十甚至更多的资产转换为黄金，则意味着放弃美元资产的流动性溢价和信用质量。没有哪个以长期回报最大化为目标的主权基金愿意做出后一种选择。

至此，“去美元化”叙事的三个核心主张——金砖国家将建立替代性支付系统、各国央行正在以黄金替代美元储备、新的货币锚正在形成——在逐一检视下呈现出不同的面目。替代性支付系统的确在建设中，但它的功能不是取代SWIFT或美元清算系统，而是在现有体系内部为特定类型的交易提供备用通道。中国的人民币跨境支付系统自2015年上线以来持续扩容，到2023年已连接超过一百个国家和地区的近一千五百家金融机构。

但CIPS的交易量仍远低于SWIFT系统处理的人民币支付量——大部分人民币跨境支付仍通过SWIFT报文系统完成，CIPS主要服务于时区重叠度较高、双边本币互换安排已到位的贸易伙伴之间的清算需求。它不是美元的替代基础设施，而是人民币国际化的配套基础设施。

央行增持黄金的行为也同样需要被置于正确比例中理解。根据世界黄金协会的数据，2022年全球央行净购金量达到一千一百三十六吨的历史峰值，2023年前三季度净购金量约八百吨，全年有望再创新高。这些数字确实引人注目。但将其放入全球外汇储备的总盘子中，比例关系就变得清晰：全球外汇储备总额约十二万亿美元，其中美元资产占比约百分之五十九，欧元资产占比约百分之二十，黄金按市价计算占比约百分之十五——这一比例较2010年代中期的约百分之十有所上升，但仍远低于布雷顿森林体系时期的官方黄金储备占比。

更重要的是，央行购金的增量主要集中在少数国家：中国、波兰、新加坡、印度、土耳其和部分中东国家贡献了2022至2023年间全球央行购金的绝大部分。日本、韩国、德国、法国、英国等主要储备持有国的黄金储备在这一时期几乎没有变化。这不是一场全球性的“抛弃美元转向黄金”运动，而是一组特定国家基于各自地缘政治风险敞口做出的差异化选择。

将这些证据链串联起来，一个不同于主流叙事的图景浮现出来。2020年代兴起的“去美元化”叙事并非美元体系即将崩溃的预言，而是国际货币体系从中心-边缘结构向多节点网络结构转型的制度摩擦期症状。在中心-边缘结构中，美元居于绝对中心，其他货币按照与美元的锚定关系排列在同心圆上：最内层是与美元自由浮动的主要发达经济体货币，中间层是实行有管理浮动汇率的新兴经济体货币，最外层是直接或间接盯住美元的边缘经济体货币。这个结构在1971年布雷顿森林体系解体后并未消失，而是从法定黄金平价锚定转向了市场驱动的美元信用锚定。

其核心特征保持不变：全球贸易和金融交易的大部分最终仍以美元清算，各国汇率政策的核心关切仍是本币对美元的比价，外汇储备的币种构成仍以美元资产为主导。

多节点网络结构的出现并不意味着这个中心-边缘结构被替代了——至少到2025年还远远没有——而意味着在中心-边缘结构的缝隙中，新的区域货币合作节点正在生长。人民币在东亚和部分“一带一路”沿线国家的区域化使用、印度卢比与部分南亚和非洲国家的有限结算安排、海湾国家探索以非美元货币为部分石油贸易定价的可能性——这些都不是对美元体系的正面挑战，而是在美元体系内部开辟的次级循环通道。

这些通道的存在反过来又增加了各国在美元体系内部的议价能力：一个拥有双边本币互换安排的国家在面对美元流动性紧张时，比没有这种安排的国家拥有更多的政策选项；一个持有一定规模黄金储备的国家在美元资产面临制裁风险时，比没有黄金储备的国家拥有更多的资产组合调整空间。这正是黄金在“去美元化”叙事中扮演的真实角色。

它不是在酝酿中的金砖共同货币的锚定物——这个构想本身面临着一系列不可逾越的制度障碍——而是各国在美元体系内部重新谈判储备资产组合时的议价工具和风险对冲手段。增持黄金的意义不在于准备离开美元体系，而在于增强在美元体系内部抵御冲击的能力。这就像一栋建筑的结构加固：房主增加钢支撑不是为了有朝一日拆除混凝土框架，而是为了在地震来临时有更高的生存概率。

将这个判断推进一步，可以得出一个看似悖论实则逻辑自洽的结论：2022至2024年的全球央行购金潮，恰恰证明了美元体系的深度而非脆弱性。如果各国真的认为美元体系即将崩溃，理性的做法不是增持每年产量仅约三千五百吨、库存高度分散、价格波动剧烈的黄金，而是迅速将储备转换为其他主要经济体的主权债券、实物资产或战略资源。央行选择增持黄金，恰恰表明它们预期美元体系将继续运转——只是在这个体系内部，尾部风险的概率从可忽略不计上升到了需要认真对冲的水平。

购买保险的行为本身就包含了对承保对象继续存在的预期：你不会为你认为即将沉没的船只购买海难保险。

这一判断并非否认美元体系面临的结构性压力。美国联邦债务与GDP之比从2008年的约百分之六十四上升至2023年的约百分之一百二十三；美联储资产负债表从2008年的约九千亿美元膨胀至2022年峰值时的近九万亿美元；美元作为全球储备货币的地位要求美国持续向世界提供美元流动性，而这又需要通过经常账户逆差或资本账户流出实现——这一“特里芬难题”的现代版本并未消失，只是被全球对美元资产的强劲需求暂时掩盖。

这些压力是真实的。但它们导向的结论不是美元体系即将被某个替代体系取代，而是美元体系将经历一个渐进的、充满摩擦的内部调整过程。

在这个过程中，美元的相对权重可能缓慢下降，其他货币和资产的权重可能缓慢上升，但没有任何单一货币或资产能够复制美元所嵌入的那一整套制度基础设施——深度开放的金融市场、可预测的法律体系、全球化的清算网络、以及最重要的：其他国家和市场参与者对该货币将被广泛接受的自我实现的预期。

黄金的悖论在于：它越是成为各国对冲美元风险的工具，就越是暴露了它无法替代美元的局限。黄金是一种没有发行者的资产，这既是它的最大优势——不受任何主权控制——也是它的最大劣势：没有发行者意味着没有最后贷款人，没有中央银行在危机时向市场注入流动性，没有政府以税收能力为其价值背书。当全球金融体系遭遇系统性冲击时，市场参与者争相抛售一切风险资产换取最具流动性的安全资产——这个安全资产过去是、现在仍然是美国国债和美元现金。2020年3月新冠疫情引发全球金融恐慌时，黄金价格在3月9日至16日的一周内暴跌约百分之十二，同期美元指数飙升近百分之四。

避险时刻，市场涌向的不是黄金，而是美元。这个事实比任何长期趋势分析都更准确地揭示了国际货币体系的真实权力结构。

回到约翰内斯堡峰会宣言那份四十三页的文件。第44段“鼓励使用本币”和第45段“研究金砖支付系统”之间，还夹着一个容易被忽略的第46段：“我们认识到金砖国家在应对全球金融风险方面加强协调的重要性。”这段措辞平淡无奇的表述，或许比“本币结算”更能反映金砖国家货币合作的真实优先级。协调应对风险——而不是构建替代体系——才是参与各方能够达成共识的最大公约数。在这个共识框架内，增持黄金不是挑战美元霸权的战略行动，而是管理美元依赖风险的审慎措施。

“去美元化”叙事将前者误读为后者，混淆了结果与动机、效果与意图。这种误读本身有其政治经济学功能。对于金砖国家的部分成员国而言，“去美元化”叙事服务于国内政治合法性的建构：它可以被呈现为对西方主导的国际秩序的反抗，为本国政府争取民族主义选票或转移国内经济矛盾。

对于全球金融市场而言，“去美元化”叙事提供了交易主题：它支撑了2023年至2024年间黄金价格的持续上涨，为大宗商品交易员和宏观对冲基金创造了获利机会。对于美国政策制定者而言，“去美元化”叙事则提供了警示信号：它提醒华盛顿，将美元体系武器化的行为正在侵蚀该体系的合法性基础，即使这种侵蚀目前还只是边际上的。

但叙事不是事实。“去美元化”叙事将各国在美元体系内部的防御性调整误读为进攻性替代，将边际变化误读为趋势逆转，将多元化的早期萌芽误读为体系更替的完成形态。事实是：截至2025年初，美元在全球外汇储备中的占比从2000年的约百分之七十一降至约百分之五十九，下降的主要受益者是澳元、加元、人民币等非传统储备货币，而非黄金或任何单一替代货币；美元在全球外汇交易中的占比仍高达百分之八十八，与二十年前几乎持平；国际债券发行和跨境银行贷款中以美元计价的比例未见显著下降。

美元体系的相对衰落是真实的，但它是从绝对主导地位向相对主导地位的缓慢滑落，不是崩溃的前夜。

在这个缓慢滑落的过程中，黄金的角色清晰起来。它不是美元的替代品，而是持有美元资产时的对冲品。它不是新国际货币体系的锚，而是在旧体系的裂缝中生长的制度性避险工具。各国央行增持黄金的行为，不应该被理解为准备离开美元体系，而应该被理解为在美元体系内部增强自身抗风险能力的理性策略。

这种策略的有效性取决于一个前提：美元体系继续存在并运转。如果这个前提崩溃了——如果全球金融体系真的进入一个没有中心锚点的碎片化状态——那么每年新增的几千吨央行购金量远不足以支撑各国对外贸易和支付的结算需求。黄金可以充当尾部风险的保单，但当整栋建筑倒塌时，保单救不了任何人。这个判断为理解下一阶段的制度实验提供了分析框架。

如果黄金只是美元体系内的对冲品而非替代锚，那么任何试图以黄金为部分支撑的新型储备资产或结算单位，都将面临一个根本性的制度约束：它既无法复制美元的金融市场深度和流动性支持机制，也无法复制黄金的制度独立性和不受主权管辖的特性。它可能继承两者的弱点而非优势——像美元一样依赖某种治理结构的信用背书，却不像黄金那样拥有一套独立于任何主权体系的交易基础设施。这个约束条件不是技术性的，而是制度性的；不是通过更好的设计可以克服的，而是深嵌在货币权力的本质之中。

约翰内斯堡宣言的那份文件已经归档。各国财长和央行行长被责成在下次峰会前提交关于本币结算和支付工具的研究报告。这份报告将不得不正面回应一个宣言谨慎回避的问题：在一个成员国货币地位高度不对称的机制内，多边化的本币结算安排究竟意味着什么。是每个成员国都能以本币进行贸易结算的对等安排，还是事实上以某一种或两种货币为主要结算媒介的非对称结构？如果是后者，它与现有的以美元为主要媒介的体系有何本质区别？

黄金能否在这一安排中扮演任何实质性角色？这些问题暂时还没有公开答案。但各国央行在2023年至2024年间持续购入的每一吨黄金，都在无声地表明它们对这些问题的预判：在一个不确定性上升的世界里，不依赖任何主权信用的资产，比任何需要多边谈判才能建立的制度安排都更可靠。这不是对未来的解决方案，而是对当下的风险定价。